自從1999年8月國家經(jīng)貿(mào)委有關負責人對債權轉(zhuǎn)股權的談話發(fā)布以來，債權轉(zhuǎn)股權已成為熱門話題。一些人片面地認為，債轉(zhuǎn)股不僅意味著“負債變?yōu)橘Y本”，更意味著“利息變?yōu)槔麧櫋薄８髌髽I(yè)更是各顯神通，紛紛爭搶這張入場券。日前，國家經(jīng)貿(mào)委已正式向各資產(chǎn)管理公司提出了兩批債轉(zhuǎn)股企業(yè)名單及轉(zhuǎn)股方案。第一批108家企業(yè)中，石油6家、石化8家、化工13家，其中有中國石化集團公司所屬企業(yè)13家，共涉及轉(zhuǎn)債金額302億元。

　　1. 債轉(zhuǎn)股的特點、條件及要求

　　所謂債轉(zhuǎn)股，是指在國家組建金融資產(chǎn)管理公司、依法處置銀行原有不良資產(chǎn)的基礎上，對部分企業(yè)的銀行貸款，以金融資產(chǎn)管理公司作為投資主體實行債權轉(zhuǎn)股權。債權轉(zhuǎn)股權是把原來銀行與企業(yè)的債權債務關系，轉(zhuǎn)變?yōu)榻鹑谫Y產(chǎn)管理公司或國家開發(fā)銀行與企業(yè)間的持股與被持股或控股與被控股的關系，原來的還本付息轉(zhuǎn)變?yōu)榘垂煞旨t。繼信達資產(chǎn)管理公司成立后，華融、長城、東方三家資產(chǎn)管理公司又獲準組建。這四家資產(chǎn)管理公司收購并經(jīng)營建設銀行、工商銀行、農(nóng)業(yè)銀行和中國銀行的不良資產(chǎn)。

　　符合債轉(zhuǎn)股的企業(yè)必須具備以下五個基本條件：一是產(chǎn)品適銷對路，質(zhì)量符合要求，有市場競爭力；二是工藝裝備為國內(nèi)、國際先進水平，生產(chǎn)符合環(huán)保要求；三是企業(yè)管理水平較高，債權債務清楚，財務行為規(guī)范，符合“兩則”要求；四是企業(yè)領導班子強，董事長、總經(jīng)理善于經(jīng)營管理；五是轉(zhuǎn)換經(jīng)營機制的方案符合現(xiàn)代企業(yè)制度要求，各項改革措施有力，減員增效、下崗分流的任務落實并得到地方政府確認。一般來說，債轉(zhuǎn)股適合于因為資本金不足而造成虧損的企業(yè)，而由于其他原因虧損的企業(yè)則并不在債轉(zhuǎn)股之列。被選擇為債轉(zhuǎn)股試點的企業(yè)，首先必須要有好的項目支撐。因此，一些近年來承擔國家最近三個五年計劃的重點項目建設的企業(yè)，有希望入選債轉(zhuǎn)股試點名單。債轉(zhuǎn)股除了企業(yè)性質(zhì)的規(guī)定外，還有轉(zhuǎn)債也要受到限制，主要為1995年底以前形成的逾期呆滯貸款。

　　據(jù)有關資料統(tǒng)計，要求實行債轉(zhuǎn)股的企業(yè)戶數(shù)約500家，資產(chǎn)總額3585億元，平均資產(chǎn)負債率80.3％，其中長期負債：882億元。從500戶企業(yè)中已經(jīng)分兩批向商業(yè)銀行推薦了300戶企業(yè)。已率先實施債轉(zhuǎn)股的企業(yè)，幾乎都是相關行業(yè)的大型龍頭企業(yè)，技術力量雄厚，市場前景廣闊。

　　2. 債轉(zhuǎn)股的運作程序

　　從目前幾家國有企業(yè)債轉(zhuǎn)股實施方案看，債轉(zhuǎn)股的程序大體如下：

　�。�1）在征求有關部門意見基礎上，通過雙向選擇，由國家經(jīng)貿(mào)委提出初步名單，組織有關部門和商業(yè)銀行到企業(yè)調(diào)查了解生產(chǎn)經(jīng)營、資產(chǎn)負債、市場銷售、企業(yè)管理等情況，向金融資產(chǎn)管理公司提出符合條件的債轉(zhuǎn)股建議名單；

　�。�2）金融資產(chǎn)管理公司對建議名單內(nèi)的企業(yè)經(jīng)過獨立評審，確認實施債轉(zhuǎn)股名單；

　�。�3）國家經(jīng)貿(mào)委、財政部、人民銀行等對金融資產(chǎn)管理公司確認的企業(yè)債轉(zhuǎn)股的條件、方案進行聯(lián)合審核，并報國務院批準實施。

　　有關專家形象地把債轉(zhuǎn)股涉及到的上述一筆資產(chǎn)（1995年底以前的呆滯貸款）、三道程序，五個條件稱為“一三五戰(zhàn)略”。企業(yè)只有完全進入“一三五戰(zhàn)略”，才有可能實現(xiàn)債轉(zhuǎn)股。

　　債轉(zhuǎn)股實際操作的第一步，是由商業(yè)銀行按賬面值將其不良債務（假設為100元），轉(zhuǎn)到資產(chǎn)管理公司名下，資產(chǎn)管理公司承諾日后付給銀行100元現(xiàn)金。第二步，資產(chǎn)管理公司將這100元債務轉(zhuǎn)為100股每股面值1元的國有股，然后以股東身份對該企業(yè)進行重組，通過改變機制扭虧為盈。第三步，資產(chǎn)管理公司在資本市場上向戰(zhàn)略投資人出售該企業(yè)的股份，如果總售價在100元以上，資產(chǎn)管理公司即可支付給銀行100元，銀行再用這100元償還儲蓄者的存款。如果該企業(yè)的股份在市場上賣不到100元，比如說只賣到70元，財政部作為資產(chǎn)管理公司的股東就必須拿出30元，補足100元交給商業(yè)銀行。

　　資產(chǎn)管理公司的目的在于消滅自身。要使銀行的股權最終變現(xiàn)，必須建立有效的退出渠道。退出的方式不外乎轉(zhuǎn)讓、回購、上市等。債轉(zhuǎn)股作為一個動態(tài)的過程，卸掉債務的國企能夠真正脫困，銀行的債權能夠真正變現(xiàn)，這一重點政策才算得到最好的落實。

　　3. 債轉(zhuǎn)股的歷史使命及意義

　　從國家經(jīng)貿(mào)委負責人的談話可以看出，進行債轉(zhuǎn)股的企業(yè)是我國近年來在建設過程中國家未注入資本金、資產(chǎn)負債率較高的企業(yè)。對這些企業(yè)債轉(zhuǎn)股要突出三個重點：解決在國民經(jīng)濟發(fā)展中起舉足輕重作用的大型和特大型企業(yè)的問題；支持近年來承擔國家重點項目的企業(yè)盡早達產(chǎn)達效，促進產(chǎn)業(yè)升級；促進國有大中型骨干企業(yè)里有條件的企業(yè)扭虧和轉(zhuǎn)制�？梢妼嵤﹤�轉(zhuǎn)股，肩負著巨大的歷史使命，具有重要意義：

　�。�1）有利于剝離商業(yè)銀行不良資產(chǎn)，防范和化解金融風險。國有商業(yè)銀行因改革措施不完善以及其他一些體制性因素，存在著大量的呆壞賬，且不良資產(chǎn)的比例相當高，構成了金融系統(tǒng)運行過程中潛在的風險，如果長期得不到解決，勢必使金融秩序受到嚴重損害。用債轉(zhuǎn)股的方式來化解銀行不良金融資產(chǎn)也是國際通用的做法，是近十幾年來的金融創(chuàng)新方式。債轉(zhuǎn)股是從剝離了商業(yè)銀行的不良資產(chǎn)開始的，商業(yè)銀行的經(jīng)營由此獲得了發(fā)展空間。不良資產(chǎn)的剝離，解開了商業(yè)銀行的經(jīng)營枷鎖，釋放了商業(yè)銀行已經(jīng)積聚了多時的經(jīng)營力量，它們將甩掉包袱，加快與國際接軌的步伐，迎來發(fā)展的黃金時期。

　　（2）降低企業(yè)債務，增強企業(yè)實力。債臺高筑早已使國有企業(yè)苦不堪言。據(jù)資料顯示，目前國有大中型企業(yè)平均資產(chǎn)負債高達80％。負債高、資產(chǎn)不良、資本金嚴重不足、潛伏著嚴重的財務危機，已是橫亙在石化企業(yè)面前的第一大難題。如茂名30萬t/a乙烯項目總投資171億元，貸款、債券達98％，自有資金僅2.13億元，嚴重缺乏資本金，項目建成后馬上面臨著還款的壓力，盡管正常年收入可達70億元，1998年仍虧損20億元；同樣，中原乙烯、天津乙烯、安慶睛綸、南化己內(nèi)酞胺、九江化肥、廣州乙烯等等項目建成之時，即是虧損之日，有的至今難以投產(chǎn)。這是由于長期以來，國家作為所有者，卻不給企業(yè)資本金，讓企業(yè)做“無本生意”，致使企業(yè)資產(chǎn)負債率越來越高。舊體制形成的不良貸款一天不剝離，國企就無法輕裝上陣。國務院已原則批準《關于實施債權轉(zhuǎn)股權的若干意見方案》，企業(yè)可以將部分原有國有銀行貸款轉(zhuǎn)為股權，立即降低利息支出。估計此項政策可解決國企數(shù)千億元的債務，還本付息的負擔陡然減輕，企業(yè)家們經(jīng)營的信心倍增。

　　據(jù)悉，目前與各家資產(chǎn)管理公司簽訂債轉(zhuǎn)股協(xié)議的企業(yè)，實施債轉(zhuǎn)股后其資產(chǎn)負債率將由117％至69％不等，降至40％至20％左右。債務減輕，實力增強，這對企業(yè)今后發(fā)展將產(chǎn)生深遠影響。上海焦化有限公司從原建設銀行借貸的10.45億元貸款實施債權轉(zhuǎn)股權，負債率可降到27％左右，僅每年減少利息支出就達：億多元。即將實施債轉(zhuǎn)股的茂名石化公司，屆時其負債結構將趨于合理化，資產(chǎn)負債率將降為28％，沉重的利息和債務負擔大大減輕，每年可減少財務費用7億多元。

　　實行債權轉(zhuǎn)股權，對石化行業(yè)而言，可以起到牽一發(fā)而動全身的作用，對國有大中型企業(yè)實現(xiàn)三年改革與脫困的目標具有重大的現(xiàn)實意義。雖然石化企業(yè)經(jīng)過“七五”、“八五”技術改造后，技術設備和綜合素質(zhì)有了很大提高，但由于技改資金來源于信貸資金，從而使這些企業(yè)從完成技改之日起就背上了沉重的債務負擔，不少企業(yè)處于微利、虧損或虛盈實虧狀態(tài)，造成了企業(yè)設備閑置、效益低下、資源浪費。因此，實行“債轉(zhuǎn)股”，能收到立竿見影的效果。石化集團首批轉(zhuǎn)股金額302億元，成功實施后，當年即可減少財務費用30億元左右，使這13戶企業(yè)的資產(chǎn)負債率大幅下降，當年即可實現(xiàn)利潤，從而行業(yè)的虧損面、虧損額將大幅下降，企業(yè)的生產(chǎn)、競爭能力將明顯增強。

　　（3）有利于建立現(xiàn)代企業(yè)制度，改善產(chǎn)權結構，引進投資者，實現(xiàn)多元化投資主體。債轉(zhuǎn)股與企業(yè)分立重組同步進行是其特點。銀行的不良貸款轉(zhuǎn)為股權后，國有獨資企業(yè)就轉(zhuǎn)化為多元投資企業(yè)，最少也是國家和金融資產(chǎn)管理公司兩個投資者，有利于國有企業(yè)加快經(jīng)營機制轉(zhuǎn)換，實現(xiàn)規(guī)范的公司制改造。

　　例如全國化肥行業(yè)第一家債轉(zhuǎn)股企業(yè)貴溪化肥廠，債轉(zhuǎn)股總額為89358萬元，由信達公司、江西省投資公司、江西省石化國有資產(chǎn)經(jīng)營公司、中國昊華化工（集團）總公司和國家開發(fā)投資公司按不同比例共同持股，并組建新的股份公司。根據(jù)債轉(zhuǎn)股方案，貴溪化肥廠分立為兩家公司（暫稱為股份公司和有限公司），主體生產(chǎn)設施、生產(chǎn)用地及絕大部分流動資產(chǎn)進入股份公司，其余資產(chǎn)轉(zhuǎn)入有限公司。實行債轉(zhuǎn)股后，該廠通過剝離輔助產(chǎn)業(yè)，減員分流，轉(zhuǎn)變企業(yè)經(jīng)營機制，加強企業(yè)管理，可望順利脫困。股份公司今年即可實現(xiàn)扭虧為盈，基本達到發(fā)行股票并上市的要求，初步預計明年完成上市工作。

　　同樣，實施“債轉(zhuǎn)股”將有助于石化企業(yè)建立、完善現(xiàn)代企業(yè)制度。石化企業(yè)在國有產(chǎn)權主體下，投資主體虛置的現(xiàn)象比較普遍。由金融資產(chǎn)管理公司持股后，有助于企業(yè)適度分權，在企業(yè)內(nèi)部建立起有效的科學決策和監(jiān)督機制，完善法人治理結構，增強企業(yè)的競爭能力。而且，“債轉(zhuǎn)股”降低了企業(yè)的資產(chǎn)負債率，改善了企業(yè)的資產(chǎn)質(zhì)量，有助于企業(yè)進一步開展資本運營。企業(yè)可以利用這個喘息的機會，進一步剝離輔助產(chǎn)業(yè)，減員分流，調(diào)整組織結構，進行資產(chǎn)重組，以石化為主業(yè)構造一個全新的由多方參股的股份上市公司。

　�。�4）有利于產(chǎn)業(yè)結構調(diào)整的企業(yè)。在債轉(zhuǎn)股過程中，對結構調(diào)整、壓縮過剩生產(chǎn)能力、調(diào)整當前的供求失衡形勢有重大作用的企業(yè)，顯然在優(yōu)先考慮之列。債轉(zhuǎn)股后，企業(yè)不再由于沒有資本金而依靠欠債經(jīng)營，其經(jīng)營成果不再被捆在付息上，企業(yè)成本降低，企業(yè)可以以此為契機，有進有退，放手一搏，以市場為導向，淘汰舊的生產(chǎn)能力，加大新產(chǎn)品開發(fā)力度，加快傳統(tǒng)產(chǎn)業(yè)的結構升級，促進技術設備更新，以及資源優(yōu)化配置等。

　�。�5）有利于證券及股票市場的健康發(fā)展。國有企業(yè)是上市公司主體，其沉重的債務包袱，對證券市場快速健康發(fā)展的影響是不言而喻的。據(jù)1998年年報統(tǒng)計，滬、深兩地上市公司資產(chǎn)負債率超過65％的有102家，其中在65％～80％的有17家，在80％～100％的有17家，超過100％的有4家。這些企業(yè)如實施債轉(zhuǎn)股，必將大大提高業(yè)績水平，提高上市公司的整體質(zhì)量，從而給整個股市帶來好消息，從而有助于上市公司利用證券市場開展資本運營，擴大企業(yè)經(jīng)營規(guī)模，提高企業(yè)經(jīng)營效益，增加就業(yè)機會，促進社會經(jīng)濟增長。

　　4. 債轉(zhuǎn)股的局限性

　　實行債轉(zhuǎn)股，對于企業(yè)和銀行來說，是一件雙方相互得利的好事：可以盤活銀行的不良貸款，化解金融風險；又可以支持國有企業(yè)脫困，加快改革。但是，債轉(zhuǎn)股不能解決企業(yè)和銀行的所有問題，負效應似乎難以避免：

　�。�1）只能解決建行、工行、農(nóng)行、中行等四家國有商業(yè)銀行的不良資產(chǎn)，其他銀行和金融機構的不良資產(chǎn)和金融風險依然存在，還需要研究解決辦法。主要是對1995年底以前的銀行不良貸款實行債轉(zhuǎn)股，在此之后銀行內(nèi)部形成的不良貸款依然留在銀行內(nèi)部。

　�。�2）債轉(zhuǎn)股并不能代替企業(yè)改善生產(chǎn)經(jīng)營和加強管理。國企的問題也絕不單單是負債率高的問題。解決這些問題，更不是一項債轉(zhuǎn)股措施就能全部包容的。市場問題、內(nèi)在機制問題、設備老化問題、人員負擔問題以及產(chǎn)權結構不合理問題、外來競爭加劇等等，各種問題紛繁復雜，而債轉(zhuǎn)股只能在減輕債務負擔方面，在改革與發(fā)展、多元化產(chǎn)權結構等方面有一些作用。只有建立有效的督導機制，切實轉(zhuǎn)換經(jīng)營機制，實行規(guī)范的公司制改革，建立責、權、利分明的現(xiàn)代企業(yè)制度，建立股權多元化的真正意義上的現(xiàn)代企業(yè)，通過制度創(chuàng)新、減員分流，提高企業(yè)贏利能力，避免再走回低收益、高負債的老路。

　�。�3）債轉(zhuǎn)股的風險仍然存在。按制度規(guī)定，銀行不可以經(jīng)營實物資產(chǎn)，不能擁有企業(yè)的股權，只能經(jīng)營貨幣資產(chǎn)。金融資產(chǎn)管理公司是一種變通的方式，但不管如何變通，實際潛在的風險不可能變通掉。并且，現(xiàn)在的不良債權部分遠大于銀行的自有資產(chǎn)，使銀行運行過程中風險大大增加。這些可能發(fā)生的潛在風險，需要在政策實施過程中進一步完善避免之法。債轉(zhuǎn)股僅僅將支付本息的責任從商業(yè)銀行轉(zhuǎn)到了財政部，如果國家股不能保值增值，在市場上賣不到100元，國家就得進行財政補貼。由此可見，“債轉(zhuǎn)股，，預示著國家財政的巨大責任。只有企業(yè)搞好了，才能按時分紅，金融資產(chǎn)公司階段性持有的股權才能出售。所以，企業(yè)、銀行、資產(chǎn)公司都應規(guī)范操作，切實降低風險。

　�。�4）債轉(zhuǎn)股之后，企業(yè)的經(jīng)營壓力并沒有減輕。債轉(zhuǎn)股并不意味著國家把企業(yè)的爛賬認下來，只是將企業(yè)負擔暫緩了而并沒有真正降低。對企業(yè)而言，債務包袱是暫時“卸下”而非“甩掉”，債務不可能“大赦”，賬單是自己的，今天不付明天付，而且可能付得更多。在企業(yè)破產(chǎn)時，資產(chǎn)清盤要首先用于清償債務，所有者只能拿到最后的剩余。這就決定了股東對回報（股息加資產(chǎn)升值）的要求高于債權人對回報（貸款利息）的要求，使用股本資金的成本高于借貸成本。國家可以容忍短期內(nèi)對國家股的低回報甚至無回報，但從長遠來看，股本回報一定要高于貸款利息。收益與風險對稱，股本金成本高于借貸資金成本，這是一個無人能夠改變的市場經(jīng)濟基本原理。

　　（5）缺乏可供借鑒的先例，缺乏規(guī)范、配套的法律制度和成熟、發(fā)達的資本市場。不良資產(chǎn)上市變現(xiàn)退出后，將會給不成熟、不強大的中國證券市場造成相當大的壓力。同時要防止企業(yè)一哄而起，渾水摸魚、借債轉(zhuǎn)股逃債的傾向及賴賬經(jīng)濟發(fā)生。國家賦予資產(chǎn)管理公司許多特殊政策和經(jīng)營手段，如承租轉(zhuǎn)讓、拍賣等，資產(chǎn)管理公司要充分利用這些手段，力促國有企業(yè)擺脫困境，發(fā)展起來。這樣才有可能最大限度地保全國有資產(chǎn)。這不僅對銀行、企業(yè)和資產(chǎn)管理公司三方有利，對國家經(jīng)濟和社會的長期穩(wěn)定發(fā)展也具有十分重要的意義。因此，必須健全和培育相應的股權交易市場，建立資產(chǎn)管理公司的退出機制，建立債轉(zhuǎn)股所需的成熟發(fā)達的資本市場。

　　5. 結語

　　債轉(zhuǎn)股雖然不是包治百病的“靈丹妙藥”，但它是解決國企問題的一劑良藥，是解決國企積負積債的一場及時雨，是中國企業(yè)發(fā)展史上新紀元的噴薄日出�！俺林蹅扰锨Х�過，病樹前頭萬木春”。尚處于困境的石油化工企業(yè)，經(jīng)過“債轉(zhuǎn)股”的沐浴，一定會迎來繁花似錦的春天。